关键字：品牌服装运营

      A股纺织板块共60余家上市公司，按照产业链进行划分，包括：纺织（棉纺、毛纺、麻纺、丝绸纺）、染整（化纤染整、棉纺染整等）、服装加工、服装销售、辅配料等类型。其中，以经营品牌和零售为主的服装类上市公司归属于品牌运营企业。
　　四大驱动要素推动品牌类上市公司增长
　　国内品牌服装类企业延续2007年大丰收势头，2008年一季度普遍取得不错的业绩。根据公司公告显示，报喜鸟一季度净利润同比增长61%，上半年业绩预计增长60%～90%；七匹狼一季度净利润增长180%，上半年业绩预计增长100%～150%；美邦预计2008年销售收入增43%，净利润增60%。
　　居民可支配收入长期持续增长、人们消费习惯改变、品牌相对稀缺、企业处于渠道快速扩张期是推动品牌运营企业全面红火的四大驱动要素。
　　1、经济基础是品牌服装消费热潮形成的根本原因
　　1978年改革开放以来，中国经济环境一直较为稳定，城镇居民可支配收入和农村现金收入连续保持30年增长，这在整个中国5000年的历史长河中可以媲美康乾盛世。随着人们生活的日益富足，对于衣着的消费从最初的数量和基本功能型满足逐步提高至对美、潮流的追求。
　　日本的经验表明，在二次世界大战以后，经过30年左右的发展，大众休闲服装在日本获得了极大的发展，典型受益企业代表：UNIQLO；随着经济的进一步发展，奢侈品在日本市场也得到了极大的发展。我们判断：未来只要不发生巨大战争和自然灾难，在中国经济仍然呈现稳定发展的情况下，这种对品牌服装的消费热情将会继续延续，中国的品牌服装仍将欣欣向荣。
　　图 1：30年来经济稳定和居民收入持续增长
 
　　资料来源：国家统计局 银河证券研究所
　　2、品牌服饰消费习惯逐步形成
　　上世纪80年代末到90年代初，购买品牌服装的人群仅仅局限在一群先富起来、对生活品质有较高要求的少数群体。2000年以后，中国快速城镇化促使品牌服装消费成为潮流，同时呈现大众化趋势。
　　目前，城镇和富裕农村地区80后人群的消费值得关注，他们观念较为激进，储蓄观念相对淡薄，年轻、休闲、时尚成为潮流，品牌消费意识远高于40岁以上的人群。这种品牌消费习惯一旦形成，将会延续终身，为未来中国品牌服装发展提供坚实的市场基础。
　　图 2：中高档服装消费与食品饮料媲美

　　资料来源：国家统计局 银河证券研究所
　　3、品牌相对稀缺性
　　我们认为，虽然国内有众多服装品牌看似处于白热化竞争中，国内现有的强势品牌仍处于黄金发展期，主要原因在于：
　　二三线城市仍是国际品牌布局的盲点。由于二三线城市居民收入水平相对较低、受众群体较少，以及对中国市场环境了解需要一个过程，国际品牌目前主要在一线城市展开布局，二三线城市主要是国内品牌的天下。
例如，时尚休闲大鳄ZARA目前在中国的布局主要集中在北京、上海、杭州、天津等地区，远未达到和国内同档次品牌竞争的局面。
　　品牌是不可复制的，想塑造成功第二个“七匹狼”式的品牌非常困难。品牌的形成需要以广告宣传为基础，而广告费用的支出与3-5年前相比，有数倍的增长。没有强大的资本作为后盾，很难塑造成功新的服装品牌。
渠道建设必须能够同步，而渠道资源的成本与前几年相比，也呈现出数倍增长。目前，不仅是七匹狼、报喜鸟、美特斯.邦威以及各大国外服装品牌在争夺各城市中的黄金地段，飞亚达、新宇亨吉利等其他行业零售商同样迫切希望获得此类渠道资源。
　　综合以上两方面因素，我们认为，雅戈尔、七匹狼、报喜鸟、美特斯.邦威等品牌只要不出现重大战略性问题，未来几年中仍将可以维持较高的毛利率及较快的发展速度。

表 1：二三线城市是国际品牌盲区 一线城市 北京、上海、深圳 高收入阶层：奢侈品牌、ARMANI、HUGO BOSS 中高：ESPRIT、JACK&JONES、ZARA、H&M 中低：美特斯.邦威、真维斯、班尼路 低收入阶层：无品牌关注度 河南、河北、云南、贵州等省的一线城市 中高收入阶层：报喜鸟、七匹狼、利郎、柒牌等 中低：美特斯.邦威、真维斯、班尼路 低收入阶层：无品牌关注度 江苏、山东、浙江、广州等省的二线城市 中高收入阶层：报喜鸟、七匹狼、利郎、柒牌等 中低：美特斯.邦威、真维斯、班尼路 低收入阶层：无品牌关注度 资料来源：银河证券研究所

资料来源：银河证券研究所
　　4、上市公司渠道快速扩张
　　在居民具有消费能力、消费欲望，以及强势品牌相对稀缺的格局中，品牌运营企业也处于快速扩张阶段：店铺数量增加、单店面积扩大、自营比率提高、提高供货折扣带动毛利率提升；成为业绩增长的直接驱动因素。
　　图 3：品牌运营企业业绩增长的直接驱动因素
 
　　资料来源：银河证券研究所（渠道扩张、自营比率属于银河证券估计数据）
　　管理和品牌运营能力、成长空间决定企业价值
　　A股服装板块品牌运营较为出色的有雅戈尔、七匹狼、报喜鸟。我们认为，应当从企业管理和品牌运营能力、未来成长空间两个部分对A股现有的品牌运营上市公司进行深入分析：
　　1、企业管理和品牌运营能力
　　广告费用部分反映上市公司对于品牌塑造的投入；存货周转率反映供应链管理能力；销售净利润率和毛利率可以用来反映企业整理管理水平和运营能力。存货周转率、毛利率的比较，需要结合各家上市公司所处的细分行业进行分析。
　　表 2：A股品牌运营企业企业管理和品牌运营能力分析（2007年） 
 

	七匹狼	报喜鸟	雅戈尔
广告费用	7579万	3372万	近1亿
存货周转天数	195天	162天	137（包括纺织、服装外销）
毛利率	35.68 %	46.03%	58.56%
销售净利润率	10.2%	17.08%	18%

资料来源：银河证券研究所（雅戈尔由于未单独公布内销情况，部分数据为银河证券估计数据）
　　2、未来成长空间
　　行业特征决定上市公司成长速度，从品牌服装细分行业看，增速由快到慢依次是运动服、休闲、正装：运动服和休闲服具快速消费品特征；正装类似于固定资产，更换速度相对较慢。从三家品牌运营企业所处的行业成长速度看，七匹狼所在的商务休闲行业近年来成长速度超过正装。
　　渠道数量扩张、单店内生性增长是品牌企业业绩增长直接驱动因素，从各家上市公司实际经营情况看，2008、2009年仍然是渠道快速扩张期，其中，七匹狼扩张速度最快；报喜鸟随着休闲系列的推出，如果管理和品牌运营方面能够同步，渠道扩张空间较为广阔；雅戈尔由于资金实力雄厚，自有渠道资源在国内所有品牌服装运营企业中最多。
　　表 3：A股品牌运营企业成长性分析

	七匹狼	报喜鸟	雅戈尔
所处行业	商务休闲	男正装	男正装、休闲服
2008年预计渠道扩张速度*	20.70%	14.50%	12%
2007单店内生增长	32%	26%	25%
自营比率*	6%	2%	74%
渠道自购家数	极少	10家左右	130余家，12万M2以上
综合以上因素，我们最看好七匹狼

综合以上因素，我们最看好七匹狼
资料来源：银河证券研究所（08年渠道扩张速度、自营比率是银河证券估计数据）
　　结合以上主要因素，我们对内销型服装类上市公司竞争力进行评分，七匹狼、报喜鸟、雅戈尔内销在行业中均处于前列。

表 4：内销型服装类上市公司竞争力评分
评分项目	雅戈尔	七匹狼	报喜鸟	杉杉股份	鄂尔多斯
存货周转	4	3.4	4	2.5	2.5
品牌影响	5	5	4	3	3
毛利率	5	4	5	2	4
营运能力	4.66	4.13	4.33	2.5	3.16
内生增长	5	5	5	3	3
扩张速度	2	5	4	1	1
扩张空间	3.5	4	5	1	1
成长能力	3.50	4.67	4.67	1.67	1.67
资料来源：银河证券研究所

资料来源：银河证券研究所
　　居民收入增速决定2009年高增长能否持续
　　2008年，通货膨胀、股市楼市低迷可能影响居民实际收入增速，从而使2009年品牌服装消费高增长能否持续面临不确定性。我们认为，居民可支配收入的变化对服装消费具有重要的影响，即服装消费同样具有一定的周期性。
　　　　图 4：国内服装零售和居民收入名义增速 

资料来源：国家统计局 银河证券研究所  

      图 5：美国服装消费和经济增速

　　资料来源：BLOOMBERG 银河证券研究所

　　图4看出，历史数据部分反映中国服装批发和零售增速高于居民名义收入增速，但两者之间同样具有一定的相关性。

　　图5反映了美国居民实际收入增速和衣着类零售增速情况，充分的体现出服装消费和居民实际收入之间的关系：在收入增速下降的情况下，尤其是由于石油等生活必须品价格的提升，导致服装零售增速的下降程度远高于收入增速下降程度。